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　　在海外，S市场通常被定义为投资者在私募股权投资基金存续期内，将其已持有的基金份额或底层资产转让给其他投资者所形成的交易市场。而S基金则是指专门通过私募股权二级市场购买已存在的私募股权投资基金份额或相关资产的投资基金，其核心特征是投资存量资产而不是参与新基金募集或初始投资。

　　2021年以来，海外S市场高度活跃，2021年至2025年年均交易规模为1508亿美元，约是同期海外私募股权市场年均融资规模的17.5%。而根据第三方机构Coller Capital的预测，全球S市场的总交易额将在2030年突破5000亿美元，S市场的增长空间巨大。

　　从发展历程来看，海外S基金的发展最早可以追溯到20世纪80年代的美国。在海外S基金的发展历程中，2000年的美国互联网泡沫破裂和2008年的全球金融危机推动了S基金的爆发。此时，S基金的发展驱动因素更多来自于各类私募股权投资基金LP（有限合伙人）所面临的流动性压力和资产变现需求，故而一般被称为LP-led（LP主导型交易）。2012年，GP-led（GP主导型交易）的出现，使得S市场的定位由“被动退出”转变为“主动流动性管理”，也带动S基金发展走向成熟。从交易流程来看，海外S交易通常包括交易发起、尽职调查、定价竞标、交易确认以及交割过户五个阶段。

　　从海外S市场的发展历程以及其交易流程来看，其之所以能发展成为一个数千亿美元规模、持续活跃的交易市场，最重要的是形成了“稳定的卖方供给、成熟的中介体系、强大的买方机构”的成熟生态。

　　与海外S市场相比，我国S市场发展存在以下几个方面的显著差异：第一，相较于海外多元化的卖方结构，我国S市场的潜在卖方主要集中在国资。而国资卖方普遍面临“定价”和“合规”等挑战，容易导致卖方难以接受折价转让。第二，从标的资产情况来看，海外S市场以并购基金及其底层资产为主，而国内主要是风投基金。相较于并购基金，风投基金及其底层资产的定价难度更高。第三，从交易类型来看，我国S市场仍以LP-led交易为主，而海外GP-led交易已经成为市场主流。第四，虽然我国与海外S交易定价的核心逻辑大体一致，但缺乏专业中介机构为交易的估值、定价提供支撑。第五，我国S市场的买方较为分散，缺乏头部机构引领市场，为市场提供充足流动性。

　　为更好发挥S市场在盘活存量资产、缓解流动性压力、完善资本循环体系中的关键作用，结合海外S市场发展经验和我国现状，未来监管部门可以考虑从以下几个方面着手：

　　一是积极鼓励养老金、保险资金、私募资管产品等社会资本作为财务投资者进入一级市场，丰富S市场的卖方结构。

　　二是推动国资监管部门认可S市场交易过程中的市场化折价，允许在一定合理范围内折价交易。

　　三是建立合规的第三方数据基础设施。借鉴海外S市场设立虚拟数据室（VDR），通过分级授权的方式，在保护基金投资信息的前提下，帮助买方更好了解基金相关情况和信息，从而消除双方的信息不对称。

　　四是加快发展专业的第三方中介机构和头部买方机构。必要时也可以吸引海外相对成熟的第三方中介机构落户境内、从事相关服务。

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